白云山靠并购助推营收破400亿 主营业务毛利4年间下滑12.4%

营收翻倍、净利增长超六成、资产扩八成，白云山(600332.SH，0874.HK)2018年业绩依旧亮眼。

近日在公布年报后，白云山下一个交易日股价涨幅均超过5%。不过对比财报，长江商报记者发现，白云山多年的赚钱神器枸橼酸西地那非片毛利率开始出现下滑，2018年仅为87.35%，与2017年相比下降5.28%。与此同时，主营业务毛利率也出现下滑，与2015年相比，下降12.34%。

事实上，2018年白云山营收增幅，公司利润含金量也不够高。推高营收增幅的主要原因为收购广州医药实现了财务并表所致。而在资本市场，3月19日、20日，白云山股价出现回调，A股及港股跌幅两日累计跌幅分别为2.6%及5.01%。

“伟哥”仿制药毛利率下降

数据显示，2018年白云山营收422.33亿元，同比增长101.55%;利润总额40.19亿元，同比增长61.20%;净利34.41亿元，同比增长66.90%。

白云山的四大板块整体业绩不错，重点品种表现突出。公司拥有大南药(医药制造)、大健康、大商业(医药流通)和大医疗四大板块，2018年贡献的收入分别为96.35亿元、94.87亿元、227.44亿元、1.14亿元，同比分别增长23.59%、10.66%、425.4%、24.96%。

在主要产品销售上，销售量增长最快的是枸橼酸西地那非片，同比增长20.45%。财报显示，2018年该药品生产量为4903.08万片，销售量达到4773.99万片，销售量是4年前的3倍。2015年至2018年，该壮阳药在白云山细分行业的营业收入排名中，分别名列第四、第二、第一和第三。

枸橼酸西地那非也叫万艾可，中文简称“伟哥”。资料显示，由白云山属下白云山制药总厂研发的首个“伟哥”仿制药白云山“金戈”，于2014年四季度正式上市。这款壮阳药还先后获得中国医药产业科技创新成果巡礼奖、第二十届中国专利奖优秀奖。

值得注意的是，作为业绩冠军，金戈的高利率在年报中并未显示。不过财报显示，2018年该药物营收6.62亿元，营业成本仅8374.54万元，按此计算其毛利率为87.35%;2017年该药物营收5.63亿元，营业成本4149.65万元，毛利率则为92.63%;2016年该药物营收4.005亿元，营业成本3222.27万元，毛利率则为91.95%;2015年该药物营收2337.8万元，营业成本为181.8万元，毛利率为92.22%。

不难看出，与往年相比，2018年度，虽然金戈营收创下新高，并位列营收榜首，单其毛利率较往年有所下滑。

此外，从主营业务毛利率看，白云山近年来毛利率波动也较大。数据显示，2015年-2018年，公司主营毛利率分别为35.86%、32.72%、37.36%、23.52%，4年时间主营业务毛利率下降12.34%。与同行业2017年年报整体毛利率相比，2018年白云山主营业务毛利率也低于哈药股份、复星医药和同仁堂，后三者2017年整体毛利率分别为25.88%、58.95%、46.24%。

收购并表推升营收

显然，虽然金戈仍然是白云山的赚钱利器，但并不是其2018年营收巨大增幅的主因。

根据年报介绍，2018年白云山以10.941亿元收购原合营企业广州医药有限公司(以下简称“广州医药”)30%股权。交易完成之后，广州医药成为公司持股80%的控股子公司，其营收及利润自2018年6月起纳入上市公司合并报表范围。

根据年报显示，广州医药购买日至年末营收约204.49亿元，占到公司总营收的48.42%，占2018年营收增量的96.1%。

在年报中，白云山也坦言，上述重大资产购买是白云山2018年度营收大幅增长的主要原因。

与此同时，白云山对于购买之前持有的广州医药的股权，按照该股权在购买日的公允价值进行重新计量，公允价值与其账面价值的差额8.26亿元计入本年度利润表的投资收益项目，从而使利润同比大幅增加。

除广州医药外，2018年白云山还将广州王老吉药业股份有限公司(以下简称“王老吉药业”)纳入合并范围。公告显示，2018年，白云山完成收购王老吉药业48.0465%股权事项， 王老吉药业成为公司持股96.093%的控股子公司，并纳入本公司合并范围，由此确认的相关股权合并收益1.71亿元计入本年度利润表的项目。

公告显示，白云山拟支付价款13.89亿元(不含增值税)，协议受让控股股东广药集团所持“王老吉”系列420项商标专用权。白云山表示，通过收购“王老吉”系列注册商标，将解决旗下“王老吉”系列产品的商标使用权和所有权分离的问题。

财报数据显示，购买日至期末，王老吉药业贡献营收约8361.64万元，亏损约1.58亿元。虽然王老吉药业业绩不好，但该项收购合并成本小于取得的可辨认净资产公允价值份额，产生“负商誉”约1.26亿元，计入营业外收入。

因此，可以看出，此次白云山营收增长收购公司业绩并表和“负商誉”，让白云山对广州医药及王老吉药业的持股按照购买日的公允价值进行了重新计量，因此账面上产生了不少的投资收益。

此外，公司持有的一心堂(002727.SZ)、重药控股(000950.SZ)股权公允价值变动净收益增加约1.19亿元。

资料显示，2017年，白云山参与一心堂非公开发行，成为其第三大股东，持股比例7.38%。2018年5月，白云山提名的一名董事获一心堂股东大会选举通过，公司根据对一心堂公司具有重大影响的判断。因此，白云山在2018年5月将持有一心堂公司股权从“其他非流动金融资产”转入“长期股权投资”的权益法核算。该投资公允价值增加2.55亿元计入年度利润表的公允价值变动损益项目，从而致使本年度利润总额增加。

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