三只松鼠：上市艰难路

新浪科技 张泽宇

历经两年多时间，两度遭到中止审查，三只松鼠近日终于拿到了证监会核准发行的批复。

2012年从小区中起步，上线天猫商城第65天，就成为坚果类目销售第1名，到如今仅2018年一年就卖出了70亿元零食，三只松鼠在成长道路上飞奔。

与此同时，另一家休闲零食品牌良品铺子也正处于上市的排队进程之中，产品相对同质化的两家公司却走出了两条路，双方“霸主”之争也从未停息。

一波三折的上市路

三只松鼠的上市之路始于2017年3月，但它的上市之路并不顺遂。

8月，国家食药监总局公布的不合格食品中，三只松鼠的开心果由于霉菌超标1.8倍登上黑榜，因此公司遭到了5万元罚款。对此三只松鼠表示，霉菌超标是因储存和运输条件下控制不当引起。

抽检不合格或许只是上市路上的小插曲。仅仅过了两个月，证监会网站突然显示，三只松鼠IPO审核状态为中止审查，相关负责人回应称，是由于签字律师辞职导致IPO中止。

更换律师完成后，三只松鼠再度提交招股说明书。12月8日，证监会宣布三只松鼠将于当周首发上会，但就在这个关键节点上，变数发生了。

四天之后，中国证监会网站发布补充公告，鉴于三只松鼠尚有相关事项需要进一步核查，决定取消第十七届发审委第72次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。

官方并没有给出具体原因，不过据证券时报报道，三只松鼠在月初收到匿名邮件，自称是自媒体团队，要求三只松鼠与其联系，出资500万元与之“合作”，否则将对外公开“相关负面信息”。三只松鼠方面拒绝其要求，选择通过法律维权。也有专业人士分析称，公司中止申报的原因或与其签署的对赌协议有关。

直到2018年6月，三只松鼠才重新回到IPO排队阶段，但与此同时，老对手良品铺子也正式开启了IPO之路。

过于依赖线上

正是因为看到了电商带来的机遇，与管理层意见不合的章燎原最终决定辞职创业。

此前在坚果公司工作了9年，从营销员一直做到总经理的章燎原深谙营销套路，在成立之初的2012年双十一，他就认为“必须要做第一，以最快的速度，在对手还没反应过来的时候做到第一”，为了达成这个看似天方夜谭的目标，三只松鼠从9、10月开始就花了很多钱在淘宝里投广告，并最终卖出766 万的货成为了销量第一，这让所有竞争对手都没想到。

“只有第一，我们才能获取资源、行业地位，也更容易拿到第二笔融资。” 松鼠老爹对于这个目标显得十分坚定。

这是三只松鼠砸钱推广的开始。从2014年开始，每年在推广上的投入都在不断增长，从4187万增长到了2018年的1.44亿元。

除了在电商平台的推广，公司自 2015 年起开始转变推广策略，不断通过动画片、电视剧、视频等形式进行品牌推广，试图打造IP。为此，三只松鼠打造了52集的动画片，在视频网站上播出，章燎原去年演讲时称，总播放量已经超过了2亿。

巨额投入也带来了不错的效果。据此前的招股书披露，2014-2016年依照天猫商城提供的天猫平台的接入流量分别为8075万人次、1.7亿人次以及 3.1亿人次。

新版招股书中未再披露流量数据，不过从公司线上渠道收入足以印证。2018年，三只松鼠实现线上收入62.33亿元，占到公司总收入89%，是良品铺子的两倍还多，牢牢占据同类公司线上收入榜首的位置。但与此同时，线下渠道收入仅有7.45亿元，仅占公司总收入的10.68%，还不到良品铺子的三分之一。

章燎原在2017年的演讲时谈及5年规划，其中就提到了在线电商业务、未来 1000 家线下投食店，再加上注重娱乐体验的松鼠小镇，是三只松鼠未来战略的总体。不过招股书中披露，截至 2018 年底公司仅实际经营 53 家线下投食店。与此同时，良品铺子却早已铺开零售网络，截至 2018 年 6 月拥有线下门店 2092 家，实现了从核心商圈到社区门店的全覆盖。

官网显示，在三只松鼠的计划中，线下店分为150平米以上的自营店铺“松鼠投食店”，以及加盟模式的“松鼠小店”两种，但从目前的情况来看，线下店整体仍未全面铺开，短期内无法解决过度依赖线上的问题。

对此，三只松鼠也在招股书中作出警示，称如果合作平台自身经营的稳定性或业务模式、经营策略发生了重大变化，且公司不能及时作出调整，则可能会对公司的经营业绩产生不利影响。

坚果占比仍过半

从坚果起家，到如今拥有600多个SKU，三只松鼠已经不单单只是一个卖坚果的电商品牌。

“过去，三只松鼠带给消费者的心智在于‘三只松鼠=坚果’，今天，三只松鼠有超过60%的订单与坚果无关。”章燎原在去年的一次演讲中介绍道。

但尽管品类不断扩充，坚果仍然占公司营收总比重的一半以上，在官网的搜索名称上，也一直标注着“全网坚果销量领先品牌”。招股书中披露，2016 年、2017 年及 2018 年，公司坚果类产品的销售收入占公司主营业务收入的比重分别为 69.83%、63.38%及 52.97%，为公司最主要收入来源。

这就意味着，一旦坚果产品发生重大变化将直接影响整体公司业绩。财报显示，2016-2018 年度，公司坚果的毛利率分别为 28.32%、27.09%、28.34%。与此同时，公司整体毛利率分别为 30.20%、28.92%、28.25%，低于同类公司，而在这其中，坚果产品的毛利率的变化将直接影响公司整体毛利率。

相较三只松鼠，良品铺子各类产品营收则相对平均，肉类零食、坚果炒货、糖果糕点收入占总营收比重均在20%左右。

事实上，为了实现产品多元化，三只松鼠也一直在努力，推出了零食、果干、花茶等产品类别，但只有零食的收入占比超过了总营收的10%。

2016 年、 2017 年及 2018 年，三只松鼠零食系列产品的销售收入占公司主营业务收入的比重分别为 19.60%、25.47%及 35.80%，呈现高速增长趋势。一方面受到了猪肉脯等爆款产品的影响，另一方面也是三只松鼠加大了在零食的推广投入，因此零食产品的毛利率也在不断下滑。

总体来看，在各家产品严重同质化的今天，留给消费者选择的空间越来越大，如果三只松鼠无法做好品控，做出更多创新产品，使得消费者对坚果产品的需求出现巨大波动，将对公司业绩造成较大影响。

食品安全屡遭质疑

一直以来，三只松鼠都希望用情感品牌、情感产品和情感服务来打动消费者，提高客户满意度和忠诚度，将用户称为“主人”的方式更是深入人心。服务体验的改善是一方面，另一方面由于产品种类增多，以及所采取的代工模式，三只松鼠的食品安全也屡遭质疑。

黑猫投诉上共有101单有关三只松鼠的投诉，各种类别产品均有涉及。原味锅巴里吃出塑料、水果罐头里有虫子、猪肉脯中吃出石子等问题接连出现。

新浪科技在投诉中发现，2017年三只松鼠被处罚的发霉事件还是时有发生。网友相继投诉称买到了发霉手撕面包、发霉甘栗仁以及发霉夏威夷果等等。

在招股书中，三只松鼠提到了产品发霉问题的解决方案，公司通过现场检查等方式进行不定期监督，并淘汰高风险供应商，以此来降低产品后期发霉率。但从实际情况来看，不同产品均出现发霉情况，已经不仅仅是“抽查”能解决的问题。

除了发霉问题被罚后仍不断出现，更令人担心的是，还有用户在腰果、夏威夷果等坚果中吃到了玻璃碎片，其中有人因此划破了嘴巴。“作为一个消费者，购买食品以后反而威胁了自己和亲人的生命安全，太令我震惊和愤慨。”一位网友显得十分愤怒。

事实上，三只松鼠早在2015-16年就已经接到了消费者反馈，称松子中有玻璃、石头、陶瓷等杂质，并给出解决方案，通过X光机剔除此类杂质，并向松子及其他供应商进行建议、推广。

尽管作出改进，三只松鼠仍无法杜绝此问题。杂质究竟从何而来，又该如何根除此问题，对于有关人身安全的问题，三只松鼠有必要给出更加强有力的措施。

不仅仅是三只松鼠，黑猫投诉上，良品铺子、百草味等品牌有关食品安全的投诉仍然时有发生。良品铺子乳酸菌面包发霉、牛肉干中有异物，百草味蚕豆吃出虫子、板栗发霉，各家零食电商均遭遇类似的食品安全投诉。

商务部此前发布的《消费升级背景下零食行业发展报告》指出，目前我国零食行业总产值规模一年超过两万亿元。在用户对零食需求不断增大的情况下，确保食品安全仍是目前全行业都面临的最重要问题，需要商家与供应商共同投入。

6月12日，三只松鼠就将面向公众开始申购，本次拟公开发行股票不超过41,000,000股，发行股数占公司本次发行后总股本的比例为10.22%，不过目前发行价仍未确定，也尚无法确定发行规模。与此同时，百草味已通过被收购实现上市，良品铺子也处于IPO的排队进程之中。

随着更多互联网零食厂商走向上市，整个行业也将更加公开透明。如何研发出更多新产品，实现与同行业的差异化，又该怎样减少甚至杜绝食品安全问题的出现，成为下一步全行业需要共同解答的问题。

关键词： 三只松鼠，上市